Vekstaksjer

Vekstaksjer kjennetegnes ofte ved at aksjekursen er høy i forhold til selskapets overskudd (P/E - «Price to earnings»).

Dette er i kontrast til verdiaksjer, som er aksjer i selskaper hvor prisen virker lav i forhold til fundamentalverdien. Lav P/E og P/B («price to book»), samt høy utbyttegrad, er vanlig for slike aksjer.

Men multiplene må alltid ses i sammenheng med andre faktorer: Høy P/E kan også bety at selskapet bare er overpriset, og lav P/B at noe er galt med selskapet.

Vekst vs. verdi

Kilde: Frank Russell Company, Bloomberg og Touchstone Investment

Grafen viser historisk prestasjon mellom Russell 1000 verdi- og vekst-indeks. Legg merke til at nær hver resesjon (grå felter) har forholdet mellom vekst og verdi en tendens til å snu.

I 2020-resesjonen ser vi derimot at vekstaksjer presterte enda bedre enn verdiaksjer. Det kan forklares med at mange vekstselskaper fikk større etterspørsel under pandemien, som blant annet Zoom (ticker: ZM).

Vekst i ulike bransjer

Dette er de ti bransjene med høyest vekst i driftsinntekter fra 2016 til 2020:

Og dette er de to bransjene som forventes å ha størst vekst de neste par årene:

Kilde: Damodaran Online

Tesla – en elendig investering dersom forventningene ikke innfris

La oss bruke Tesla (ticker: TSLA) som eksempel til å forklare verdsettelsen av vekstaksjer.

Selskapet gikk for første gang i fjor med overskudd: 690 millioner dollar.

Med 963,33 millioner utestående aksjer, utgjør overskuddet 0,7 dollar pr. aksje (EPS - «Earnings per share»).

Når en Tesla-aksje i skrivende stund koster 688 dollar, får vi en P/E på 960.

Til sammenligning er P/E-raten til Volkswagen-gruppen (ticker: VOW3.DE / VOW.DE) 9,5.

Det betyr at dersom du i teorien kjøper alle aksjene i selskapet til dagens pris, vil det ta deg 960 år før du går i null. En elendig investering med andre ord.

Alt annet likt er det klart man kjøper Volkswagen-aksjen i stedet for Tesla. Men alt annet er ikke likt:

Forventninger om vekst og lønnsomhet

Det er ingen Tesla-aksjonærer som forventer at overskuddet i 2020 vil være det samme i 2030.

I prisen du betaler for tesla-aksjen ligger det forventninger om høy vekst og lønnsomhet.

Dette hører sammen med det jeg forklarte i verdivurdering av selskaper; at selskaper verdsettes basert på dagens verdi av penger som forventes å komme senere.

Andelen av elbiler på det globale markedet øker, og Tesla forventes å være markedsleder. Vi har altså et selskap i en bransje hvor ikke bare kaken blir større, men også biten av kaken.

Legg til nåverdien av batteri- og solcelleteknologi, data fra autopilot, robottaxi, Tesla Semi … og dagens pris kan være fornuftig. Eller ikke i det hele tatt.

Grafen viser utviklingen i markedsandelen av salg av elbiler på det globale markedet. Kilde: IEA

Drivere av vekst og hvordan det skaper verdi til selskapet

Det er mange måter å måle vekst på, men det er salgsinntekter («revenues») og selvfølgelig driftsresultat («income») som til syvende og sist gir selskapet verdi.

Og det er i teorien enkelt å få til: Selg mer, med høyere margin.

Én McDonald’s restaurant ➡️ 39 198 McDonalds restauranter 20 % driftsmargin ➡️ 40 % driftsmargin

Hoveddriverne for vekst i salgsinntekter kan deles i tre typer:

1. Selskapet opererer i en bransje som er i vekst – kaken blir større (organisk vekst)
2. Selskapet tar markedsandeler i bransjen – større bit av kaken (organisk vekst)
3. Selskaper kjøper opp eller fusjonerer med andre selskaper

Så hva slags vekst er det som sannsynligvis skaper mest verdi for selskapet?

Se for deg at vi driver ett selskap hver i en bransje som opplever økt etterspørsel, som vi begge tjener godt på. Vi er fornøyde og konkurranseintensiteten holdes uendret.

Bransjen(e) som opplever reduksjon i etterspørsel på bekostning av økning i vår, vil ikke nødvendigvis se hvilket marked de taper for. Det gjør at denne type vekst ofte er det som skaper mest verdi til selskapet.

Men hvis jeg forsøker å ta markedsandeler ved å for eksempel sette ned prisene, vil du sannsynligvis ikke sitte å se på, men svare med tiltak som minst beskytter den andelen du har. Kanskje du også viser krefter for å ta igjen med samme mynt. Resultatet er at vi selger mer, men med lavere marginer.

Siste er vekst gjennom oppkjøp og fusjonering. Gjort riktig, så skal det i teorien føre til større verdi for selskapet, som for eksempel gjennom effektivisering. Men det er ikke unormalt at det blir lagt på premium i prisen (differanse mellom virkelig verdi og pris), som tar vekk en viss andel av verdien fra denne type vekst. For eksempel betalte Microsoft 50 % mer enn markedsverdien til LinkedIn ved oppkjøpet.

Poenget er at vekst ikke nødvendigvis betyr økt verdi for selskapet, og at det må ses i sammenheng med lønnsomhet.

Kilde: Bloomberg - Global M&A Market Review 2020

Pass deg for overoptimistiske vekstestimater

«Selskapet har en målsetting om 20 prosent økning i salgsinntekter de neste ti årene.»

Eller at man bruker gjennomsnittsveksten fra de siste årene, til å esimtere de neste årene, uten å ta hensyn til utviklingen eller andre begrensninger:

År 1: 10 000 000 År 2: 40 000 000 (300 % vekst) År 3: 100 000 000 (250 % vekst) År 4: 200 000 000 (100 % vekst) År 5: 300 000 000 (50 % vekst)

Sammensatt årlig vekstrate (CAGR) = 97,4 % – Trenden tilsier at vi får lavere vekstrate i år 6, men hvis vi fortsetter med det geometriske (tidsvektet) gjennomsnittet, vil vekstraten øke:

År 6: 592 200 000 År 7: 1 169 002 800 År 8: 2 307 611 527 År 9: 4 555 225 155 År 10: 8 992 014 455

Vi går fra 300 millioner til 8,9 milliarder i løpet av fem år (si hei til rentes rente-effekten).

Det er vanskelig å opprettholde høy vekst over lengre tid, særlig for selskaper som allerede har høy omsetning. Før eller senere vil vekstraten falle mot landets bruttonasjonalprodukt, eller lavere (det er derfor den konstante vekstraten i terminalverdien ofte settes til landets bruttonasjonalprodukt).

Mer realistiske anslag

For mer realistisk anslag på vekst, kan man begynne å se på hva som er vanlig i bransjen(e): vekst i bransjen, selskapenes salgsinntekter, marginer ..

Du kan se på prognoser fra selskapet (tilgjengelig i notene i årsregnskapet, under «nedskrivning» og «nøkkelforutsetninger»). Det er jo tross alt de som kjenner selskapet best. Men her er det ikke utenkelig at estimatene påvirkes av optimisme. Det bør derfor brukes som utgangspunkt, og ikke som endelig i din vurdering.

Eller du kan estimere vekstraten ved å se på avkastning på investert kapital («ROIC») og investeringsraten: Vekst = ROIC x investeringsrate.

Til slutt: hvor finner jeg gode vekstaksjer?

Er det selskaper du finner via førstesiden i Google ved å søke på «growth stocks»?

Eller har disse allerede fått så mye oppmerksomhet at optimistiske forventninger allerede reflekteres i prisen?

Kanskje er det en bedre idé å lete etter selskaper i bransjer som er utenfor radaren til de fleste. Og kanskje det er her du finner selskapet som nettopp har gått fra oppstart- til vekstfasen, med stort potensiale til relativt lav pris.

Samtidig må vi ikke glemme at det vil være enkelte vekstaksjer, som tilsynelatende har høy pris, som fortsetter å imponere med høy vekstrate lengre enn vi tror, og som fortsatt har høy oppside.

Hvis du generelt har tro på at vekstaksjer vil gjøre det bedre enn markedet, men ikke ønsker å håndplukke selskaper, kan du investere i ETF (børsnotert fond) som følger en slik indeks.